资产增长

原理

很多人直觉上觉得，一家公司规模扩张得快，说明它在成长、前景好。Cooper、Gulen 和 Schill 在 2008 年的论文里给出了相反的证据：总资产一年里涨得越猛的公司，之后几年的股票收益越差；而那些收缩、瘦身的公司反而表现更好。这个指标简单到只需要两张资产负债表：今年总资产除以去年总资产减一。

为什么扩张会是坏信号？可以从三个角度理解。

第一是过度投资。手里钱多、股价高的管理层容易冲动地并购、建厂、扩张，好项目有限，越往后投的项目回报越差，但市场在当下往往为“成长故事”买单。

第二是融资时机。公司常常在自家股价被高估时增发股票或大举借债，然后用这些钱扩张资产。资产快速增长，某种程度上就是“管理层觉得股价贵、趁机融资”的痕迹。

第三是投资理论本身。从公司金融的角度，当公司未来的资金成本（也就是投资者要求的回报）较低时，更多项目值得投，公司就会多投资；所以投资多的公司，本身对应的预期回报就偏低。Fama 和 French 后来正是基于这个逻辑，把“投资因子”（保守投资减激进投资）加进了五因子模型。

所以这个策略做的是：买资产扩张最慢的公司，卖扩张最快的公司。它和价值因子有一定相关，因为便宜的公司往往扩张也慢，但两者并不完全重叠。

论文 2008 年发表，又被五因子模型收编，几乎所有量化基金都在用。它在发表之后、尤其是近十年大型科技公司持续扩张的年代，还有没有效？这是我们要回答的问题。