实物资产增长

原理

"新股发行之谜"是金融学里的老问题：公司 IPO 或增发之后，股票长期跑输市场。行为金融的解释是，管理层趁股价高估时发股票，投资者没有识破。2008 年，Lyandres、Sun 和 Zhang 在《Review of Financial Studies》上给出了一个不需要"市场犯错"的解释——投资。

他们的逻辑来自企业理财的基本原理：公司在资本成本低的时候会多投资（更多项目的净现值变成正的），而资本成本就是投资者的预期收益。所以，大举投资的公司，预期收益本来就应该偏低。发行新股的公司，恰恰是拿钱去投资的公司，它们后来收益低，不一定是市场被骗了，而是因为它们的风险和预期收益随着投资下降了。论文用"投资 ÷ 资产"（I/A）衡量投资强度：固定资产的增加加上存货的增加，除以期初总资产。他们发现，把投资因子加入定价模型后，新股发行公司的超额亏损大幅缩小。

这个 I/A 指标后来成为 q 因子模型（Hou-Xue-Zhang）中投资因子的雏形。本策略直接检验 I/A 本身：买实物投资最少的公司，卖实物投资最多的公司。