彩票型股票 MAX

原理

彩票的期望收益是负的，但总有人买，因为它提供了一个"小概率暴富"的可能。不少投资者对股票也有同样的偏好：他们愿意为那些"可能突然暴涨"的股票多付钱，哪怕这类股票平均来看并不划算。

Bali、Cakici 和 Whitelaw 在 2011 年用一个非常简单的指标捕捉这种"彩票感"：看一只股票上个月里最大的单日涨幅（MAX）。一只股票上个月出现过单日大涨，就像刚刚开出过大奖，最容易吸引追逐刺激的资金。他们发现，按这个指标排序，上个月单日暴涨最猛的那批股票，下个月的表现明显偏差；而上个月走势平淡、没有出现大涨的股票，后续反而更好。

为什么会这样？首先是行为偏好：人们会高估小概率事件，愿意为"可能暴涨"支付溢价，把这类股票的价格推高，后续收益自然变低。其次是限制套利：这类股票往往波动大、做空成本高，专业资金不容易把价格压回合理水平。还有一点，单日暴涨经常伴随新闻炒作和关注度突然上升，买盘在短期内被透支。

这个异象还解释了一个更广为人知的现象："特质波动率高的股票收益反而低"。论文发现，把 MAX 考虑进去之后，波动率异象很大程度上就消失了，说明真正起作用的可能是人们对"彩票"的追捧。

近几年美股散户交易活跃，期权和热门股炒作频繁，"彩票偏好"可能比以前更强，也可能已经被量化资金套利掉。哪一种更接近现实，是我们重测要回答的问题。