股息率择时

原理

股息率 D/P 是最古老的估值指标：一年分红除以股价。股价涨得比分红快，股息率就下降，说明股票变贵；股价大跌而分红稳定，股息率上升，股票变便宜。

1988 年，John Campbell 和 Robert Shiller（后者 2013 年获诺贝尔经济学奖）在《金融学期刊》上发表了一篇影响深远的论文。他们用一百多年的美股数据证明：股息率和长期平均盈利与价格之比，能够预测股票未来多年的收益——估值越便宜，未来几年的回报越高；而且预测期越长，预测力越强。这挑战了当时“股价是随机游走、收益不可预测”的主流观点。

这背后有一个简单的会计恒等式：股价 = 未来股息的折现值。如果今天的股息率异常低，要么未来股息会高速增长，要么未来的股票收益会偏低，二者必居其一。Campbell 和 Shiller 发现，历史上主要是后者：低股息率之后，股息并没有加速增长，而是股价表现平平。

把它变成择时规则，需要回答“什么叫贵”。59 号策略用的是席勒市盈率在 1881 年以来全部历史中的分位；这里换一个角度：和最近 10 年自己的平均股息率比。 高于 10 年均值说明相对近十年便宜，满仓；低于均值说明相对昂贵，只拿半仓、另一半拿国债。保留半仓是因为估值信号很慢，可能连续多年“偏贵”。

需要警惕的是：1980 年代以后美国公司越来越多用股票回购代替分红，股息率长期下行，这个老指标的含义可能已经变了。